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同股不同权的合伙制架构有其独特价值

阿里巴巴上周末决定启动在美国的上市事宜，以使公司更加透明、国际化。综合各方信息来看，阿里巴巴最终下决心舍弃香港而赴美上市，应是为了维护其较为独特的合伙制架构，其中的同股不同权制度值得研究探讨。

通常公司的股权结构为一元制，也即所有股票都是同股同权、一股一票，但在发达国家市场的二元制（又称双重股权结构、AB股结构）股权结构中，管理层试图以少量资本控制整个公司，故而将公司股票分高、低两种投票权，高投票权的股票每股具有2至10票的投票权，称为B类股，主要由管理层持有；低投票权由一般股东持有，1股只有1票甚至没有投票权，称为A类股。作为补偿，高投票权的股票一般流通性较差，一旦流通出售，即从B类股转为A类股。

目前阿里巴巴的合伙制就含有这种双重股权结构的精髓，追求同股不同权，当然也有其自身的特色。在阿里巴巴的公司股权中，日本软银持股36.7%、雅虎持股24%，两者在阿里巴巴四人组成的董事会各占一个席次；阿里巴巴有28位合伙人（日本软银和雅虎作为外部投资者不是合伙人），马云及他的合伙人只拥有阿里巴巴集团约10%的股份（马云持有7%左右的股份），他们有权提名董事会的大部分董事，然后阿里巴巴的股东们可以否决合伙人提出的董事候选人，但之后这些合伙人将重新挑选新的候选人以供股东批准。另外，合伙人之间通过合同相互制约，比如合伙制实行一人一票，罢免合伙人需要得到所有合伙人51%的投票支持，等等。

按目前香港联交所的规定，除特殊情况外，不再考虑公司双重股权结构；去年阿里巴巴推动在港上市，马云曾希望，即便上市之后创始人也依然紧握公司掌控权，为此希望维持合伙人治理制度，不过港交所坚持“所有股东应得到平等对待”，致使香港上市未能成行。之后,阿里巴巴收到纽交所和纳斯达克的书面确认书，确认该集团让其合伙人控制董事会成员提名权的计划在美国可被接受；今年阿里巴巴接受了这个提议。显然，保住了合伙人制度，不管其他大股东有什么持股优势，马云及其合伙人仍可掌控阿里巴巴。

无论是双重股权结构还是合伙人制，实行同股不同权，很多时候都是为了强调创始人对公司的控制。这在互联网行业尤为突出，互联网公司创始人独特的创意思维、梦想和远见，是公司发展的决定性因素，由于创始人初期资本不足，需要不断向天使投资人、创投、私募基金等融资，这不免使他们的持股不断被稀释，而假若公司上市，他们的股权更将大降，甚至有可能被逐出董事会；实行同股不同权，让创始人能继续掌控公司，以充分发挥其天才思维，这是有利的一面。

不过，同股不同权，不利于其他股东的利益保障，也违背现代公司正常治理结构，还容易导致独裁，甚至形成对创始人的个人崇拜。一旦创始人离开，公司就将陷入较大波动。目前H股不允许同股不同权，A股当然更没有条件推行。新《公司法》第103条规定：“（股份公司）股东出席股东大会，所持每一股份有一表决权”，同股不同权在A股根本就没有生存的土壤。

即使修改《公司法》，允许股份公司同股不同权，其副作用也需重视。美国的多层股权制之所以运行良好，是由于有完善的信息披露制度、以机构投资者为主的投资者结构、严格的监管和法律法规及集体诉讼文化等；以目前A股市场的监管、法律法规和司法制度，无疑还存在差距或漏洞，中小投资者利益保护原本就是亟待解决的难题，若允许同股不同权，强调少数股东的权利，中小投资者势必处于更弱势的地位。

当然，也不能就此将“同股不同权”一棍子打死。相对于其他人，创新型公司创始人的思想或许更为宝贵，即使他们持股不多，让他们掌控公司的发展是有价值的；而且同股不同权，还主要体现在对董事人员的选择上，分红等其他权利一般还是同股同权。如此看来，或许可在有限责任公司探索“同股不同权”。最新《公司法》第42条规定“（有限责任公司）股东会会议由股东按照出资比例行使表决权，但是公司章程另有规定的除外”。那么，照此办理，可否规定创始人对董事提名选任的权利优于其他股东呢？（作者系资深经济研究工作者）

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